Доходность к погашению: что обещает YTM
Купон 14% годовых звучит убедительно, вот только вашим доходом эти проценты ещё не стали. Настоящую картину показывает доходность к погашению, и у неё есть условия, о которых редко говорят вслух.
- чем доходность к погашению отличается от купонной и текущей
- при каких условиях обещание YTM сбывается
- о чём говорит форма кривой доходности ОФЗ
Три доходности, которые легко перепутать
Одну и ту же облигацию описывают тремя разными процентами, и они не совпадают.
- Купонная доходность - ставка купона от номинала: 120 рублей в год при номинале 1000 рублей дают 12%. Число красивое и бесполезное: оно не знает, за сколько вы купили бумагу.
- Текущая доходность - купон, делённый на цену покупки: та же бумага стоит 900 рублей, и текущая доходность выходит около 13,3%. Это уже честнее, но главное всё равно упущено - в конце срока вам вернут 1000 рублей, а не 900.
- Доходность к погашению (YTM) - ставка, при которой сумма всех будущих выплат, приведённая к сегодняшнему дню, равна цене, которую вы платите (вместе с НКД). Здесь учтены и купоны, и срок, и разница между ценой и номиналом.
Поэтому бумага с маленьким купоном, взятая с большим дисконтом, обгоняет по доходности бумагу с крупным купоном, купленную с премией. Сравнивать выпуски по купону - всё равно что сравнивать квартиры по количеству окон.
Что YTM обещает и на каких условиях
Доходность к погашению - это расчёт при трёх допущениях, а не гарантия, и допущения стоит проговорить вслух.
- Вы держите бумагу до погашения. Продадите раньше - получите цену, которая будет в стакане в тот день, и фактический результат уйдёт выше или ниже YTM.
- Все купоны реинвестируются под ту же ставку. Самое хрупкое место: снизит ЦБ ключевую ставку - пристроить купоны под прежнюю доходность будет негде, и результат окажется скромнее расчётного.
- Эмитент исполнит обязательства. Вероятности дефолта в расчёте YTM нет вовсе, отсюда и высокие цифры у слабых эмитентов: риск невозврата рынок закладывает в цену бумаги.
За высокой доходностью к погашению почти всегда стоит риск. Если YTM выпуска заметно выше, чем у ОФЗ на том же сроке, исходите из того, что рынок видит в эмитенте проблему, которую вы пока не нашли.
Отдельная поправка нужна на налоги и комиссии: YTM в скринере считают до НДФЛ, а налог удержат и с купона, и с прибыли от продажи или погашения, так что доходность «на руки» окажется ниже расчётной.
Почему цена и доходность ходят навстречу
Купон зафиксирован в рублях, подстраиваться под рынок остаётся одной цене. Ключевая ставка выросла - новые выпуски выходят с более щедрым купоном, старые дешевеют, и доходность их подтягивается к новому уровню; ставка снизилась - старые выпуски с высоким купоном дорожают.
Сила этой реакции зависит от дюрации: чем длиннее бумага, тем больше платежей приходится на далёкое будущее и тем резче цена отзывается на движение ставок. Грубая оценка: при дюрации 5 лет рост доходностей на 1 процентный пункт роняет цену примерно на 5%. Длинные ОФЗ поэтому и работают как ставка на снижение ключевой, а короткие позволяют переждать неопределённость с минимальными качелями цены.
Кривая доходности: цена денег на разные сроки
Нанесите все ОФЗ на график - срок по горизонтали, доходность по вертикали - и получите кривую доходности, самый честный индикатор ожиданий по ставке, потому что собран он из реальных сделок, а не из мнений аналитиков.
| Форма кривой | Как выглядит | О чём обычно говорит |
|---|---|---|
| Нормальная | Растёт слева направо | Длинные деньги дороже коротких - обычное состояние рынка |
| Плоская | Почти горизонтальная | Рынок не видит разницы между сроками, период неопределённости |
| Инвертированная | Короткие доходности выше длинных | Рынок ждёт снижения ставки: согласен получать меньше на длинном горизонте, лишь бы зафиксировать доходность надолго |
Инверсия - типичная картина для периодов жёсткой денежно-кредитной политики: ставка сегодня высокая, а рынок закладывает, что через несколько лет она опустится. Держите в голове поправку: кривая показывает ожидание, а не расписание, ошибается она регулярно, и ставить всё на один сценарий неразумно.
Практический смысл короткий: кривая ОФЗ - ваша точка отсчёта, она показывает, сколько платит государство за срок без кредитного риска, а всё, что сверх неё, вам платят за риск эмитента.
Посмотрите на кривую живьём
Ниже - реальная кривая доходности ОФЗ по данным MOEX из нашей базы. Сравните короткий конец с длинным: короткие выпуски дают больше длинных - кривая инвертирована. Затем откройте скринер ОФЗ и сопоставьте несколько выпусков по доходности к погашению вместо купона - разница нередко удивляет. Что рынок думает о будущей ставке, видно на страницах ставки ЦБ и ожиданий по ставке.
- Купонная доходность считается от номинала и о вашем результате не говорит ничего: она не знает ни цены покупки, ни возврата номинала.
- Доходность к погашению собирает всё - цену, купоны, НКД, срок, погашение по номиналу, - поэтому выпуски и сравнивают по ней.
- YTM сбудется целиком при двух условиях: бумагу держат до погашения, а купоны реинвестируют под ту же ставку. И эмитент при этом не должен уйти в дефолт.
- Кривая доходности ОФЗ показывает цену денег на разные сроки. Её форма - оценка рынком будущей траектории ключевой ставки, а сбываться такие оценки не обязаны.
Check yourself
The lesson counts if you get 2 of 3 answers right or better. Progress is saved for signed-in users only.